安踏体育(02020.HK)

安踏体育(02020.HK):Q2流水好于预期 关注零售折扣和存货水平 维持“增持”评级

时间:20-07-20 18:08    来源:东方财富网

原标题:安踏体育(02020)(02020.HK):Q2流水好于预期,关注零售折扣和存货水平,维持“增持”评级

机构:华西证券

评级:增持

事件概述

安踏公布2020Q2各品牌零售表现、上半年盈利预测以及DESCENTE中国IP注入迪桑特中国合营公司的公告:2020Q2,主品牌安踏流水低单位数下降(我们估计安踏大货低单位数下降,安踏儿童中单位数增长,安踏电商增速超40%),FILA流水增长10-15%(我们估计FILA大货/潮牌/儿童/电商增长中单位数/超70%/超30%/超80%),其他品牌增长25-30%(我们估计,其中DESCENTE增长约60%,KOLON实现正增长),均环比2020Q1大幅改善(2020Q1主品牌安踏同比下降20-25%、FILA中单位数下降、其他品牌高单位数下降)。

2020年上半年,主品牌下降10-15%,FILA中单位数增长,其他品牌高单位数增长。2020H公司预计除合营公司亏损外归母净利同比下降不超过25%,包括合营公司亏损后归母净利同比下降不超过35%。总的来看,上半年主品牌符合预期、FILA略超预期(此前预期持平),但折扣、库存改善仍需时间。

重组后,合营公司迪桑特中国拥有中国区IP90%的权益,安踏和伊藤忠对合营公司的持股比例由60%、10%下降到54%、6%,DESCENTEGOLBAL对合营公司的持股比例由30%上升到40%。重组前,迪桑特中国需要支付IP使用费,重组完成后,双方利益更加一致,将加速Descente在中国的发展。

分析判断:

公司归母净利下降主要由于:1)20H公司整体销售收入预计下降0-5%;2)20Q1加大了对经销商的退货和回购力度,二次销售的低毛利率影响公司整体毛利率水平;3)FILA品牌折扣力度加大增加零售折扣水平;4)公司给与经销商更为弹性的信贷期度过疫情危机,使得应收账款减值准备增加;5)员工数增加及2019年11月实施的股份奖励计划摊销使员工成本增加;6)合营公司上半年亏损加大(2019年合营公司亏损4.9亿元),20Q2AMER开店情况好于预期,自营店已大部分重新营业,同时Q4为公司销售旺季、我们判断下半年业绩将好于上半年,但需关注AMER现金流水平。

投资建议

展望全年开店数,根据公司2019财年年报数据,预计主品牌2020年店数(包括安踏儿童)为10200-10300家(下降2-3%)、FILA门店数为2000-2100家(增长3-8%)、DESCENTE门店数预计达160-170家(增长18-25%)、KOLONSPORT门店数达160-170家(下降10-15%)。考虑疫情后恢复,1)假设2020年下半年安踏品牌流水增长5-10%,FILA增长超20%(较此前主品牌双位数、FILA增长30%以上有所下调),2020年全年有望增速转正;2)公司经销商回购比例已恢复往年水平,存货预计年底恢复正常水平,下半年零售折扣率或有波动,同时销售费用率、供应链成本的下降有望一定程度抵消毛利率下降;3)估计PPA摊销2020年负面影响在1.5亿左右,未来3年每年负面影响1亿左右。维持此前盈利预测,预计20/21/22年EPS为2.01/2.39/3.05元,对应增速为2%/19%/28%,维持“增持”评级,中长期看好公司份额提升、品牌矩阵优势以及DESCENTE收入增速释放,短期在疫情影响背景下谨慎乐观。

风险提示

疫情发展的不确定性,PPA摊销影响;库存高企风险;多品牌运营不及预期风险;系统性风险。

(文章来源:格隆汇)